2026年的春天，SaaS行业正经历一场史无前例的认知撕裂。当华尔街的交易员们争相逃离软件股、市场人士高喊“SaaS末日已至”之时，高盛分析师Gabriela Borges率队密集走访约40家软件公司后，发布了一份旗帜鲜明的深度报告，给出了一个截然相反的结论：AI对SaaS行业并非零和博弈，而是有望显著扩张其可寻址市场规模，软件公司的“死亡叙事”被严重高估。
这场围绕SaaS生死存亡的争论，正在财报季与AI基准测试的双重压力下走向最关键的分水岭。
一、恐慌蔓延：“SaaS末日”从何而来？
一切始于2026年初的一场恐慌式抛售。2月，AI初创公司Anthropic推出了面向企业法务团队的AI工具及协作工具“Claude Cowork”，同时上线了十余款开源企业级插件，软件与服务指数随即遭遇六连跌，市值蒸发约8300亿美元。
传统SaaS按席位收费的商业模式，在AI面前暴露出了根本性的脆弱。 市场担忧的核心逻辑是：如果AI代理能够自主完成原本需要多名人类员工才能执行的任务，“席位压缩”将直接侵蚀以每席位授权费为基础的收入模型。
高盛分析师Ben Snider将当前的软件行业与2000年代初被互联网颠覆的报纸行业、90年代末遭遇监管重锤的烟草行业并列讨论，这一类比引发了市场的“投降式”抛售。短短一周内，软件股暴跌15%，较2025年9月高点累计回撤29%，高盛编制的AI风险敞口篮子年初至今跌幅已达12%。
杰富瑞证券将这一现象称为“SaaSpocalypse”——交易员们正不计代价地逃离这个曾被视为拥有深厚护城河的行业。
然而，在这场集体恐慌的背后，高盛的实地调研揭示了一个远比表面叙事复杂得多的真实图景。
二、AI是TAM扩张器，而非价值毁灭者
高盛报告的核心逻辑在于：AI并非要取代软件，而是将推动软件行业可寻址市场实现量级跃迁。
过去SaaS卖的是“功能、模块、账号”，企业预算被牢牢卡死在IT部门。而现在，AI驱动的软件正在转向销售“一单位劳动”“一单位生产力”“一个完整结果”——预算池从IT部门扩展到了人力成本、运营成本和业务线，这是一个规模远超传统软件预算的增量市场。
报告中有几个关键信号印证了这一转变：Sierra直接将AI时代的生产力原子定义为“流程”而非“人”；Salesforce推出智能工作单元，按任务执行收费；Workday则用弹性信用点对应“工作单元”，与底层大模型成本脱钩。
高盛认为，这将带来一个革命性变化：软件毛利率可与大语言模型成本实现解绑，行业依然能守住80%以上的高毛利。 哪怕算上推理开销，只要锚定业务价值，利润空间反而被打开。AI不是零和游戏，它创造了一个大得多的市场。
Wedbush的分析也佐证了这一判断。其将当前的转型称为“SaaS的觉醒”——2026年2月底，Salesforce和ServiceNow发布了强劲的四季度财报，以实际业绩打破了市场对“收缩叙事”的担忧。与2024年那些仅能提供辅助功能的聊天机器人不同，2026年的自主代理——如Salesforce的Agentforce——已具备解决客户纠纷、筛选潜在客户、管理供应链的推理能力，无需人工干预即可执行复杂任务。
三、“逃离大模型”：软件行业的集体理性选择
面对前沿大模型高昂的推理成本，高盛调研发现了一个明确的行业趋势：全行业都在和前沿实验室“脱钩”。
企业正积极构建“模型供应商无关”的独立软件生态，优先采用开源蒸馏模型或自有小型语言模型（SLM）。这样做的收益非常直接：更高效的请求路由、更低的推理成本，且不会因某家模型供应商停止补贴Token而面临价格骤变的风险。
高盛报告中的案例令人震撼：Superhuman 97%的API调用走自有专属模型，仅留3%给第三方大模型；Intercom混合使用12个模型，自研重排模型后成本直接下降80%；Writer推出自进化小模型，在企业环境闭环训练，5轮迭代后性能已对标前沿大模型。
结论很清晰：企业不会绑定任何一家模型厂商，而是拥抱一个完整的独立软件生态。 真正的价值创造者，是那些能够将模型能力高效、可靠、低成本地转化为企业生产力的软件层，而非模型本身。
四、算力：AI规模化的命门
高盛报告还提出了一个新的核心概念——“通电时效”（Time-to-Power）。现在行业最大的瓶颈，已经不是“模型够不够强”，而是能不能稳定、便宜、持续地用到算力。
几个现实数据让这一瓶颈变得格外尖锐：工程团队的推理成本已经逼近人力成本的10%；按照当前趋势，未来几个季度推理成本可能和人头费持平；新增GPU产能交付周期长达9至12个月，资本开支呈数量级上升。
这意味着，算力稀缺性正在成为新的核心约束，将权力天平倾向于拥有推理时能力的一方——也就是掌握智能体编排、路由及成本控制的软件层。 在多云部署成为必选项的背景下，谁能在生产环境把模型跑稳、跑便宜、跑可靠，谁就将占据这场产业重构的主导位置。
五、护城河崩塌与重构：旧秩序正在被拆解
过去十年，SaaS行业牢不可破的护城河建立在两大支柱之上：领域经验和数据壁垒。高盛这次直接指出：这两个东西，并没有想象中那么坚固。
传统SaaS巨头被组织壁垒、权限割裂和旧架构拖累，无法看到端到端的真实业务流程。而AI原生公司没有历史包袱，从一开始就采用跨系统、跨工具、跨流程的设计理念，反而比传统巨头更懂真实的业务场景。
数据壁垒同样面临重新定义。数据本质上是客户的，厂商只是“保管者”而非“拥有者”。真正的壁垒已经悄然迁移：谁能安全、稳定、重复地把数据变成跨系统的行动，谁就掌握了新的竞争制高点。
高盛特别指出，AI原生初创公司并未选择与Salesforce、Workday等SaaS巨头正面硬刚，而是瞄准了传统SaaS产品之间的“空白地带”——那些未被有效覆盖的业务流程与工作流场景。这些AI原生公司凭借更灵活的架构和以流程为中心的产品设计，正在这些区域建立滩头阵地，而非与成熟玩家争夺同一块蛋糕。
AI Natives、SaaS老牌厂商与前沿模型提供商三类参与者，在软件应用层各具优劣势，整体呈现出“加法效应”而非相互蚕食的格局。
六、赢家与输家：一场残酷的分化已经开始
尽管高盛对行业整体持乐观态度，但这场AI驱动的重构绝非“雨露均沾”。旧护城河的崩塌意味着传统的“全面配置软件板块”策略已不再可行，投资者必须以更具选择性的方式配置标的。
高盛构建了一套对冲策略来划清“优质”与“劣质”软件股的界限：做多那些因需实体执行、监管壁垒、集成复杂性或人为责任而难以被AI替代的企业，以及直接受益于AI普及的算力与数据基础设施公司；做空那些以软件驱动工作流为主、AI日益能够将其自动化或在企业内部重新构建的公司。
在赢家名单中，高盛标注了五家认为具备结构性优势的标的：Salesforce，其智能体战略思路清晰；CrowdStrike，多个模块需求明显改善；Guidewire，AI正在加速其云转型进程；Samsara，需求由ROI驱动；Rubrik，Agent Cloud与身份安全业务拓宽了增长叙事。
高盛同样给出了明确的输家清单，其中包括了SAP、Unity、多邻国、埃森哲、高知特等知名企业。
板块分化的数据同样触目惊心：ServiceNow年初至今累计下跌48%，Salesforce跌36%，DocuSign跌42%，板块市值合计蒸发约2万亿美元。
七、分歧未消：熊市叙事并未出局
尽管高盛立场鲜明，市场内部的分歧并未消散。摩根大通交易员Brian Heavy近期指出，软件股本轮8连涨“在很大程度上属于战术性行情”，实质是空头回补而非基本面驱动；ServiceNow随后发布的偏弱业绩指引再度重创该股并拖累板块，令复苏初期的乐观信号迅速熄灭。
高盛自身也承认，核心问题仍在于AI原生公司、传统SaaS巨头与前沿模型提供商三个群体中，哪一个能最有效地弥补自身短板，将成为未来竞争的关键。 报告给出的判断是“加法游戏”而非零和博弈：各方在各自优势领域持续创造客户价值，整体软件市场因此受益而非萎缩。但这一论断能否被接下来的企业财报所印证，仍有待市场检验。
这场围绕SaaS生死的争论远未画上句号。接下来的几个季度，将是这场产业重构的关键验证窗口：企业财报将检验AI商业化是否真正落地，基准测试将衡量模型的真实能力边界，而资本市场的情绪天平，将在恐慌与信仰之间反复摇摆。唯一确定的是——SaaS并未死去，但它正在以一种前所未见的方式，被彻底重塑。
